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2019年美元拆借市场回顾和展望:美联储货币政策转向

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外汇k线图

美联储货币政策转向,利率中心下调2019年美元借贷市场回顾与展望

来源:中国货币市场

执行摘要

美联储2019年货币政策转向,导致短期利率下降,期限溢价收窄。今年下半年,国际美元流动性趋紧,但中国的美元市场相对稳定。预计美联储将在2020年上半年维持当前的货币政策,并仍保持宽松的预期,收益率曲线将变得更加陡峭。

一、美元流动性2019年

国际美元流动性2019年,美联储三次降息,隔夜融资(SOFR)、伦敦银行同业拆放利率(伦敦银行同业拆放利率)和有效联邦基金利率(有效联邦基金利率)逐步下降,从2.4%降至1.54%。然而,波动性高于2018年,SOFR的波动性最大。伦敦银行同业拆放利率略低于有效利率,平均息差约为2个基点。然而,2019年3月之后,两者之间的息差有所扩大,9月份升至14个基点,反映出美国资本市场流动性吃紧。

海外资本市场跌宕起伏,下半年流动性收缩。从2019年1月到5月,伦敦银行同业拆放利率-OIS利差持续收窄,从年初的40个基点降至15个基点,表明今年上半年流动性相对充足。2019年6月至11月,息差从15个基点升至37个基点。

自3月以来,EFFR在金融危机以来的利率走廊中不断突破超额准备金利率上限(IOER,下限为美联储隔夜反向回购利率),表明银行对准备金的需求增加,套利驱动不足,银行间市场相对紧张。

美联储在5月份开始减缓减债计划,并将IOER利率降至联邦基金利率目标限额以下15个基点。这一技术性调整短暂地导致隔夜利率回落,然后差距扩大。9月份回购市场利率的大幅上升蔓延至联邦基金市场,引发了对市场流动性的广泛思考。

美国货币政策转向宽松。在美国制造业和商业投资疲弱、通胀率低于2%以及全球经济增长放缓的背景下,美联储(Federal Reserve)从预期加息转变为维持耐心监测指标,决定降息,并从缩减规模转变为提前停止缩减规模。

但在9月中旬,美国政府债券回购利率升至8.5%以上,SOFR升至5.25%,市场缺乏流动性。随后,美联储通过一系列定期隔夜回购、有计划的定期回购和再购买美国国债,将储备水平提高至不低于9月初的水平。此后,市场稳定下来。

美元在中国的流动性

美元在中国的流动性

与海外美元市场汹涌的暗潮相比,国内美元市场略有平静。国内美元隔夜拆借利率与海外美元基本相同,但波动性远小于海外美元。除了本季度末美联储降息外,美元隔夜拆借利率保持稳定。

然而,超过3个月的国内银行间同业拆借利率明显高于伦敦银行间同业拆借利率,3个月利差约为40-50个基点。原因有三:第一,中国的信用风险溢价推高了资本成本;第二,跨境融资所得税和增值税的预扣增加了机构的整合成本;第三,人民币和美元跨货币套利部分锚定了人民币资本对美元的价格波动。

国内美元贷款的期限溢价收窄,整体收益率曲线向下移动并变平。6个月和3个月的价差从年初的约30个基点降至约5个基点,1个月和6个月的价差也从约30个基点降至约5个基点。今年,美联储的降息预期和颠倒的债券收益率曲线降低了整个利率中心,机构愿意长期撤出资金。据中国外汇交易中心统计,3个月内完成的交易比例有所上升。

国内美元货币市场仍以纯信贷借贷为主,并辅以外币债券回购。符合

美元在中国的流动性

经销商持有的国债规模已经扩大,融资面临减税政策的压力,人口老龄化给联邦财政带来压力。医疗保险、社会保障、利息和国防支出都有显着增长。2019财年,美国财政赤字为9844亿美元,同比增长26%,为近六年来的最高水平。为了弥补赤字,政府债券的净发行量也增加了7%,达到1.28万亿美元,政府债券的供应给货币市场带来了压力。

在融资利率高于债券收益率且收益率曲线颠倒的背景下,一些海外机构减持了债券。9月份,外国投资者持有的美国债券减少了约843亿美元,增加了一级交易商持有头寸的压力,增加了融资需求。

监管指标约束机构融化意愿

监管指标约束机构融化意愿

巴塞尔协议三推出后,银行将提高资本充足率,实施严格的资本扣除限制,扩大风险资产覆盖面,监控杠杆率,加强流动性管理,实施流动性覆盖率和净稳定资产率,资产负债表将受到约束。尤其是对于全球具有系统重要性的银行,还应考虑额外的资本缓冲要求和额外的杠杆率要求。

这些监管要求增加了银行对高质量流动资产的需求,储备是增加高质量资产规模的途径之一,这可能是1.262万亿美元超额储备缺乏流动性的原因之一。

2019中国机构外币存贷款赤字收窄。由于国内经济总体稳定,中国进出口政策的影响得到释放,自2月份以来,贸易顺差有所扩大。中国减少了对外国投资的限制措施,并采取了一系列便利措施来促进跨境贸易和投资。外国直接投资逆着趋势增加了。前三季度,外国投资者持有的中国债券净值增加了713亿美元,上市股票增加了185亿美元。前10个月,本行代表客户实现涉外收支顺差135亿美元,顺差2046亿美元,同比增长10.6%。

2019中国机构外币存贷款赤字收窄。由于国内经济总体稳定,中国进出口政策的影响得到释放,自2月份以来,贸易顺差有所扩大。中国减少了对外国投资的限制措施,并采取了一系列便利措施来促进跨境贸易和投资。外国直接投资逆着趋势增加了。前三季度,外国投资者持有的中国债券净值增加了713亿美元,上市股票增加了185亿美元。前10个月,本行代表客户实现涉外收支顺差135亿美元,顺差2046亿美元,同比增长10.6%。

在复杂的外部环境下,结汇意愿稳步上升。10月末,境内客户外汇存款较2018年末下降3.1%,但境外存款增长20.8%。10月末,外币存款总额比2018年底增加221.93亿美元,比年初增加29.31亿美元。贷款方面,美元指数上升,10月份贷款余额较2018年底增加37.58亿美元,较年初减少337.76亿美元。存贷比收窄,中资美元债券存量较2018年末增长18.4%。国内美元市场相对宽松。

部分美元在国内市场投资外汇掉期市场,以弥补人民币长期缺口,优化流动性覆盖率指数。2019年,货币市场利率低于前一年。然而,人民币兑美元掉期市场上涨。3M隐含利差大于实际利差。人民币与外币和掉期的混合成本大于人民币的实际成本,因此市场减少了外汇掉期套利。

转换外汇头寸意愿下降

部分美元在国内市场投资外汇掉期市场,以弥补人民币长期缺口,优化流动性覆盖率指数。2019年,货币市场利率低于前一年。然而,人民币兑美元掉期市场上涨。3M隐含利差大于实际利差。人民币与外币和掉期的混合成本大于人民币的实际成本,因此市场减少了外汇掉期套利。

3。未来展望

美联储9月会议纪要显示,2019 -2022年的国内生产总值增长率预测中值分别为2.2%、2%、1.9%和1.8%。核心PCE的通胀率中位数为1.8%、1.9%、2%和2%,失业率仍将低于自然失业率。美国国会预算办公室预测2019年至2023年潜在的国内生产总值增长率为2.1%。

据估计,美联储将在2020年上半年维持当前的货币政策

美联储9月会议纪要显示,2019 -2022年的国内生产总值增长率预测中值分别为2.2%、2%、1.9%和1.8%。核心PCE的通胀率中位数为1.8%、1.9%、2%和2%,失业率仍将低于自然失业率。美国国会预算办公室预测2019年至2023年潜在的国内生产总值增长率为2.1%。

可以看出美国经济将会放缓,衰退的风险是有限的。美联储10月份的会议暗示,没有必要继续降息,也没有必要观望当前货币政策的效果。因此,联邦储备

监管指标约束机构融化意愿

2019中国机构外币存贷款赤字收窄。由于国内经济总体稳定,中国进出口政策的影响得到释放,自2月份以来,贸易顺差有所扩大。中国减少了对外国投资的限制措施,并采取了一系列便利措施来促进跨境贸易和投资。外国直接投资逆着趋势增加了。前三季度,外国投资者持有的中国债券净值增加了713亿美元,上市股票增加了185亿美元。前10个月,本行代表客户实现涉外收支顺差135亿美元,顺差2046亿美元,同比增长10.6%。

完善国内美元同业拆放参考利率(CIROR)的报价机制

参考国际结算银行发布的三个基准利率:稳定准确的核心货币市场表现,不易操纵,可以为货币市场以外的金融合同提供基准利率,也可以作为长期贷款和融资的基准。CIROR的报价机制应进一步确保数据来源的真实性、有效性、独立性和计算方法的稳健性。当前外币借款报价业务可以增加事后评估系统,限制报价银行报价的有效性和真实性。

作者:陈文,广发银行金融市场部

(本文已被删除)

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